Сутність та необхідність інвестиційного аналізу в умовах ринкової економіки

Інвестиції у виробництво й у ринки збуту забезпечують підвищення конкурентоспроможності підприємства, створюючи умови для зростання якості продукції, мінімізації витрат, збільшення обсягів продажу. Підприємства за допомогою інвестицій вирішують тактичні та, головним чином, стратегічні завдання. Цілі, які за інвестування ставить перед собою підприємство, відповідають стратегічним і тактичним цілям підприємства на ринку: для масштабних проектів — стратегічні цілі, для дрібних — тактичні. До таких цілей можна віднести:

¾ підвищення вартості підприємства;

¾ довгострокове зростання прибутку за рахунок збільшення обсягу продажу, мінімізації витрат та ін.;

¾ зростання іміджу підприємства;

¾ підвищення конкурентних позицій на ринку (збільшення частки ринку, освоєння нових ринків та ін.);

¾ санація підприємства і т. п.

Специфічним для інвестиційного проекту є те, що він спрямований не тільки на вирішення якогось окремого завдання або на досягнення певної мети, а забезпечує поступальний розвиток підприємства в економічному, технічному та соціальному напрямах та підвищення його конкурентного статусу.

Реалізація цілей інвестування у виробництво передбачає формування сукупності ізольованих або взаємозв’язаних інвестиційних проектів. Систему інвестиційних проектів, що мають спільні цілі, єдині джерела фінансування й органи управління називають інвестиційною програмою. Інвестиційний проект — сукупність заходів, що передбачають певні капіталовкладення для отримання прибутку або соціального ефекту в майбутньому. У вузькому розумінні це комплекс організаційно-правових, розрахунково-фінансових і конструктивно-технологічних документів, що змальовують дії з досягнення цілей інвестування. Інвестиційний проект передбачає постановку цілей, планування, виконання, управління й аналіз.

Інвестиційні проекти, що здійснюються підприємствами, відрізняються один від одного за характером, масштабами, тривалістю, рівнем головної організації, що координує і /або фінансує інвестиційну програму.

Крім такої класифікації, варто поділяти інвестиційні проекти на проекти розширення (розвитку) виробництва та реабілітаційні проекти. Під проектами розширення розуміється реалізація заходів, спрямованих на збільшення випуску продукції без зміни номенклатури, та/або зміна виробничої програми створенням нової продукції. Ці результати досягаються за рахунок інвестицій у фактори виробництва. Реабілітаційні інвестиції відіграють особливу роль у господарській практиці України, бо заходи із санації підприємства за своєю суттю є інвестиційною програмою та відображаються в бізнес-плані фінансового оздоровлення.

За масштабом на практиці виділяють малі, великі та надвеликі проекти. У фірмах США проект вважається малим, якщо інвестиції не перевищують 10—15 млн доларів. Ці проекти є відносно короткотривалими й простими в управлінні. Надвеликі проекти виділяються дуже високою вартістю (понад 1млрд доларів), складністю й тривалістю (5—7 років). Проекти (а частіше програми) такого ґатунку, як правило, реалізуються урядами або великими корпораціями. Як виконавці в їхній реалізації можуть брати участь окремі фірми.

Короткострокові (до 1 року) проекти пов’язані з упровадженням нових технологічних процесів, розроблення яких уже закінчено (або придбано технологію), з оновленням обладнання тощо. Проекти, пов’язані з науково-технічними розробками (розробка та впровадження нової продукції, нових технологій) мають, як правило, довгостроковий характер.

Міжнародні проекти вирізняються особливими масштабами й роллю в економіці країни. Загальнодержавні інвестиційні програми пов’язані з вирішенням найважливіших проблем певних галузей або регіонів країни. Їхня реалізація передбачає повне або часткове фінансування за рахунок державного бюджету. Саме тому внесення підприємства до переліку виконавців державних програм і отримання відповідних інвестиційних ресурсів — один із провідних напрямів роботи керівництва підприємства. Регіональні програми спрямовані на реалізацію окремих цілей розвитку регіону. Джерелом інвестиційних ресурсів у цьому випадку можуть бути цільові облігаційні позики та частково кошти бюджетів. Інвестиційні програми підприємств включають сукупність проектів за всіма напрямами.

Незалежно від вартості й обсягу робіт кожний проект є об’єктом управління протягом усього життєвого циклу — часу від моменту народження ідеї до закінчення її експлуатації. Частіше життєвий цикл інвестиційного проекту визначають за грошовим потоком від виникнення першого грошового потоку й до закінчення останнього. Будь-який інвестиційний проект має п’ять стадій.

Перша стадія— передпроектні дослідження, проектування та освоєння інвестицій (народження проекту). Стадія характеризується великими витратами коштів, власних чи отриманих у борг. На цій стадії проект підлягає різноманітним ризикам. Прибутку немає.

Друга стадія— початок експлуатації проекту. На цій стадії інвестор відчуває великі потреби в банківських позиках чи венчурному капіталі. Звичайно він не сплачує дивідендів. Якщо є прибуток, він реінвестується. Починають діяти ризики, пов’язані з конкуренцією ринку.

Третя стадія— швидке зростання. Підприємство починає диктувати власні ціни на продукцію, проте конкуренція зростає. Рівень продажу збільшується й значно покриває витрати виробництва. Також характерним є високий прибуток, але існує потреба у великих витратах на маркетинг та інвестиціях. Компанія може здійснювати додаткову емісію акцій, але сплачує невеликі дивіденди. Банк, якщо й надає позику, то під високі проценти.

Четверта стадія— стабільне функціонування підприємства. На цій стадії компанія відшкодовує власні борги. Високий рівень конкуренції не дає змоги диктувати ціни, але невисокі витрати уможливлюють отримання середніх по галузі прибутків. Це вже добре відома компанія з хорошою репутацією, яка має великі можливості в отриманні позик та реалізації акцій. У неї добре диверсифікований великий інвестиційний портфель, сплачуються солідні дивіденди, проте немає потреби у великих інвестиціях. На цій стадії компанія має розробляти стратегію запобігання занепаду. Ці заходи, як правило, пов’язані зі значним підвищенням інвестиційної активності. Стратегія «другого народження» передбачає різноманітні заходи — купівлю інших компаній галузі (вертикальне та горизонтальне злиття), купівлю компаній інших галузей, інвестування нових проектів.

П’ята стадіяжиттєвого циклу проекту — занепад або друге народження. На цій стадії продукція підприємства перестає користуватися попитом. Дуже висока конкуренція. Банки не зацікавлені у співробітництві і якщо й дають позики, то лише під процент, значно вищий за середній по галузі. Акції підприємства також перестають користуватися попитом. Зниження доходів призводить до зменшення дивідендів, що нараховуються за акціями. Якщо на попередній стадії не було розроблено стратегію відродження та залучено солідні інвестиції, підприємство очікують занепад і банкрутство.

Управління інвестиційною діяльністю підприємства є важливою складовою фінансового менеджменту, яка виділяється в самостійну сферу економічного управління (управління проектами). Управління інвестиційною діяльністю має забезпечити вирішення таких завдань:

1. Максимізувати вартість підприємства й забезпечити стабільно високі темпи її зростання.

2. Забезпечити високі темпи економічного розвитку підприємства, зокрема максимізувати дохідність інвестиційної діяльності.

3. Мінімізувати інвестиційний ризик. За несприятливих обставин інвестиційні ризики можуть призвести не лише до втрати доходів, але й основного капіталу.

4. Підвищити фінансову стійкість та платоспроможність підприємства. Оскільки інвестиційна діяльність пов’язана з відтягненням фінансових ресурсів, то ці ресурси можуть закінчитися раніше, ніж буде отримано дохід від реалізації інвестиційного товару.

Для вирішення цих завдань інвестиційний менеджмент має ефективно реалізовувати свої функції:

¾ стимулювання розробки інвестиційних пропозицій, формування портфеля пропозицій;

¾ розробка стратегії та забезпечення потреб фірми в інвестиційних ресурсах;

¾ розробка напрямів інвестиційної діяльності підприємства, що забезпечують реалізацію стратегічних напрямів її розвитку;

¾ поточне планування й оперативне управління реалізацією інвестиційних програм і окремих проектів;

¾ опрацювання пропозицій, розроблення та аналіз бізнес-планів, розподіл інвестиційних ресурсів, формування інвестиційних програм;

¾ моніторинг інвестиційних проектів та підготовка рішень щодо можливого «виходу» з неефективних проектів.

Аналіз рішень з капіталовкладень (а також із вилучення капіталу) торкається складного комплексу питань та економічних альтернатив, з якими має справу керівництво підприємства. Зогляду на те, що капіталовкладення, на відміну від витрат на виробничу діяльність, є, як правило, довгостроковими, вони мають здійснюватися в руслі довгострокової стратегії компанії (рис. 1.2). Отже, інвестиції спочатку потрібно оцінювати з погляду їхньої відпо-відності стратегічній перспективі підприємства.

Інвестиції в земельні ділянки, виробниче обладнання, будівлі, природні ресурси, науково-дослідне обладнання, розвиток продукту, маркетингові програми та інші активи для отримання прибутку в майбутньому є частиною стратегічного напряму в розвитку підприємства, який має визначатися й періодично переглядатися керівництвом. Критерії відбору інвестиційних проектів повинні відображати бажаний напрям розвитку підприємства й ураховувати:

¾ очікувані економічні умови;

¾ перспективи для галузі або сегмента ринку, де працює підприємство;

¾ конкурентоспроможність компанії.

Для більшості підприємств доступна практично необмежена різноманітність варіантів інвестицій у межах лише двох форм інвестування — фінансової та реальної. Компанія може інвестувати в нове обладнання для розширення виробництва, оскільки додатковий прибуток від додаткового продажу робить такі інвестиції привабливими. Також можна інвестувати в оновлення спрацьованого й застарілого обладнання, щоб покращити ефективність витрат. У такому випадку обґрунтуванням інвестицій є зменшення виробничих витрат.

Деякі стратегії спрямовані на вихід на нові ринки. Для цього потрібнеабсолютно нове обладнання або підприємство буде вимушене перерозподілити існуючі потужності через реструктуризацію активів або їхній продаж (і реінвестування коштів від продажу). Інші стратегії передбачають купівлю науково-дослідного обладнання, спираючись на те, що розвиток продукту або процесу здатний принести потенційний прибуток. Інвестиції можуть здійснюватися у формі значних витрат, спрямованих на просування товарів на ринок для того, щоб збільшити в довгостроковому періоді частку ринку, що належить компанії, а разом з нею— комерційний прибуток (контрибуційну маржу)від більшого обсягу діяльності.

Керівництво підприємства постійно вимушене приймати подібні рішення. Компанія розглядає перелік варіантів у процесі стратегічного планування в контексті цілей компанії або її підрозділу. Потім список варіантів звужується, і в ньому залишаються тільки альтернативи, які заслуговують серйозного аналізу, готуються плани витрат на певний період, які містять тільки відібрані й ухвалені варіанти вкладання капіталу. Сукупність дій з визначення, аналізу й вибору можливих інвестицій серед інвестиційних пропозицій називають складанням капітального бюджету, або бюджетуванням капіталу. Цей процес охоплює кілька етапів, починаючи з виявлення можливих варіантів, перевірки ідей і закінчуючи точним економічним аналізом та постаудитом. У момент затвердження капітальний бюджет підприємства містить прийнятну кількість проектів, від яких загалом і від кожного окремо очікується економічний ефект, що відповідає стратегічним цілям керівництва підприємства. Бюджетування капіталу полягає у виборі за умов обмежених інвестиційних ресурсів тих інвестицій, які забезпечать бажаний рівень дохідності за прийнятного рівня ризику. Тобто це процес пошуку компромісу між можливістю несприятливого перебігу подій і очікуваною дохідністю інвестицій.

Інвестиційний портфель формується для отримання в майбутньому грошових потоків у формі дивідендів, процентів за вкладами й поступового повернення початкових капіталовкладень продажем інвестиційних інструментів, які з плином часу можуть амортизуватися або ринкова ціна яких може знизитися. За бюджетування капіталу компанії капіталовкладення планується робити для отримання грошових потоків від додаткового прибутку й потенційного повернення частини інвестованого капіталу.

На діючому підприємстві ситуація ускладнюється необхідністю не тільки сформувати портфель інвестицій, а й урахувати наявне обладнання та інші активи. Крім того, аналіз інвестиційних пропозицій ускладнюється ще й тим, що у пропозиціях численні інвестиційні витрати розподіляються в часі.

Ще складніше визначити рівень дохідності інвестиції. Якщо у процесі фінансових інвестицій інвестор зазвичай отримує певні виплати у вигляді процентів або дивідендів, то здійснені підприємством інвестиції генерують додаткові прибутки від більшого обсягу продажу нових продуктів або скорочення витрат. Чистий додатковий прибуток від даної інвестиції буває важко визначити, оскільки він «запакований» у загальній фінансовій звітності підприємства разом з іншою обліковою інформацією. Аналіз інвестиційних пропозицій потребує серйозного економічного обґрунтування й прогнозування майбутніх умов функціонування підприємства, що виходить за межі простого використання фінансової звітності.

Якщо проводити аналогію між бюджетуванням капіталу та інвестиційним портфелем, то в ідеальному варіанті бюджетування капіталу зводиться до ранжирування всіх інвестиційних пропозицій у порядку зменшення їхньої дохідності й вибору комбінацій інвестиційних пропозицій, яка б забезпечувала бажану сукупну дохідність за наявності обмежень за рівнем ризику й обсягах доступних фондів. Розроблені й значно доопрацьовані за останні двадцять років концепції значною мірою покладаються на теорію інвестиційного портфеля як за оцінки ризику, так і в порівнянні між дохідністю інвестицій і вартістю капіталу, який забезпечує їх.

Ефективний аналіз капіталовкладень потребує чіткого усвідомлення того, як багато змінних величин необхідно взяти до уваги. Для того щоб отримані результати були точними й потрібними, необхідно спиратися на певні базисні положення:

¾ визначення проблеми;

¾ природа інвестицій;

¾ оцінка майбутніх витрат і вигод;

¾ додаткові грошові потоки;

¾ важлива облікова інформація;

¾ незворотні витрати;

¾ вартість грошей у часі та дисконтування майбутніх грошових потоків;

¾ чиста теперішня вартість.

Визначення проблеми.Будь-яка оцінка починається з чіткого визначення того, що повинна дати дана інвестиція. Ретельне вивчення проблеми, яка має розв’язуватися через реалізацію певного інвестиційного проекту та визначення можливих альтернатив відносно інвестиційного проекту, що планується, є найважливішою передумовою для правильного аналізу.

У більшості випадків існують два або три способи досягнення цілі інвестицій. Ретельний аналіз специфічних обставин може виявити більшу кількість рішень. Наприклад, рішення відносно заміни застарілого обладнання в кінці строку його експлуатації, на перший погляд, припускає однозначну відповідь — «так» або «ні».

Найбільш наочний альтернативний варіант, як і в будь-якому іншому випадку, — нічого не робити (тобто продовжувати завантажувати обладнання, поки його не спишуть). За таких обставин поточні витрати значно перевищать витрати на придбання нового обладнання. Хоча існують і не такі очевидні альтернативи. Можливо, підприємству варто взагалі припинити випуск певного виду продукції. Такий варіант вибору принаймні варто розглянути. Докази, які стоять за цим радикальним припущенням, прості. Наприклад, висока ефективність нового обладнання здатна підняти прибутковість продукту від низького рівня до середнього. Насправді ж для компанії можуть існувати такі інші альтернативи, які дадуть більший прибуток на вкладені фонди. Іншими словами, у разі заміни варто підрахувати витрати, що включають в себе дохід, який могли принести ресурси за найбільш вигідного їх альтернативного використання. Якщо прийнято рішення щодо продовження випуску продукції, для керівництва існує ще кілька альтернатив. Серед них, наприклад, заміна обладнання таким самим або потужнішим, більш автоматизованою моделлю, чи заміна на обладнання, що використовує іншітехнологію та виробничий процес. Рис. 1.3 демонструє основні варіанти вибору такого капіталовкладення, як заміна обладнання.

Природа інвестицій. Більшість капіталовкладень незалежні одне від одного. Це значить, що рішення відносно вибору одного капіталовкладення не заважає вибрати й будь-яке інше, звісно, за наявності коштів. У цьому сенсі їх можна розглядати як портфель альтернатив. Аналіз і висновки для кожного з прийнятих рішень будутьвідносно незалежними від майбутніх і минулих капіталовкладень.

Проте в практиці інвестування обставини можуть скластися так, що інвестиційні проекти починають настільки конкурувати між собою за своїми цілями, що вибір на користь одного заважає вибору іншого. Так трапляється, коли розглядаються два можливі способи вирішення однієї проблеми. Такі інвестиційні проекти називають взаємовиключними. Значення такої умови стає очевидним у разі обговорення критеріїв оцінки економічної привабливості. Аналогічні обставини можуть також виникнути тоді, коли керівництво установлює жорсткий ліміт витрат, який часто називають встановленням «раціону» капіталовкладень. Це заважає інвестувати деякі цінні проекти, оскільки рішення про реалізацію інших проектів уже було прийнято.

Інший тип інвестицій стосується послідовних витрат, що здійснюються додатково до початкового вкладення. Будь-які капіталовкладення у споруди й обладнання звичайно несуть у собі додаткові майбутні витрати на підтримання їх у робочому стані, удосконалення та часткову заміну протягом кількох років у майбутньому. Такі витрати, на які підприємство саме себе прирікає, варто розглядати вже на першій стадії прийняття рішення. Якщо цього не зробити, то такий проект буде виглядати привабливішим ніж простіші проекти. Навіть більше, керівництво може потрапити в пастку, схвалюючи неочікувані майбутні витрати на підставі того, що виділення додаткових фондів обґрунтоване, адже проект уже вибрано.

Оцінки майбутніх витрат і вигод.Економічні розрахунки, які використовуються для обґрунтування, повинні спиратися на проекти та прогнози майбутніх доходів і витрат. Припущень, що умови та досвід минулого (наприклад, операційні витрати та ціни на продукти) залишаться незмінними й будуть прийнятними відносно нового проекту, недостатньо. Якщо це здається очевидним, то виникає бажання екстраполювати умови минулого замість ретельного прогнозування варіантів можливого розвитку ситуації.Минуле, у кращому випадку, є грубим наближенням, а в гіршому — воно несуттєве для аналізу.

Успіх інвестицій на період 25, 10, 5 і навіть 2 роки залежить від майбутніх подій та їх невизначеності. Це змушує прогнозувати ймовірні зміни теперішніх умов за всіма суттєвими змінними аналізу. Якщо потенційні відхилення значні, корисно провести аналіз за умов реалізації різних варіантів припущень, перевіряючи таким способом чутливість кількісних результатів до зміни окремих змінних (обсягів продажу, ціни, вартості основних компонентів, сировини).

Невизначеність майбутніх умов, яка впливає на інвестиції, — це ризик невідповідності очікуванням і отримання недостатнього економічного прибутку або навіть збитку, де ризик являє собою функцію від відносної невизначеності основних змінних інвестиційного процесу. Ретельний аналіз і дослідження часто допомагають знизити діапазон помилок у припущеннях щодо обставин, на яких базується аналіз. Оскільки головні підвалини здійснення інвестицій — це усвідомлений економічний компроміс між ризиком і дохідністю, очевидно, наскільки важливо враховувати основні моменти невизначеності.

Додаткові грошові потоки.Економічне обґрунтування кожного вкладання капіталу базується на додаткових змінах, які є наслідком прийняття рішення щодо інвестування. Аналіз визнає лише грошові потоки, тобто ефект у вигляді грошових коштів від позитивних або негативних рухів фондів, що викликані інвестиціями. Будь-які бухгалтерські операції, що стосуються інвестиційного рішення, але не зачіпають грошові потоки, не є суттєвими під час обґрунтування проекту.

Отже, першим і головним питанням є таке: які додаткові кошти будуть потрібні для реалізації вибраної альтернативи? Наприклад, варіант інвестицій може, додатково до вкладання в нове обладнання, передбачати продаж або позбавлення іншим способом від активів, які вже непотрібні. Таке рішення може призвести до вивільнення деяких фондів, які раніше були задіяні в процесі виробництва. У цьому випадку варто визначити суму чистих інвестицій після того, коли розраховано суму після оподаткування, отриману за реалізовані активи.

Аналогічно постає наступне питання: які додаткові доходи до вже існуючих буде отримано? Якщо результатами інвестицій стануть нові доходи, але в той самий час інвестиції зменшать певні існуючі, то для економічного аналізу будуть важливими тільки чисті доходи, визначені з урахуванням оподаткування.

Третє питання має відношення до витрат, які з’являться або зникнуть у результаті інвестиції. Для аналізу важливі лише ті витрати (ураховуючи податкові платежі), які збільшуються або зменшуються внаслідок рішення про інвестиції. Будь-які доходи й витрати, які, як очікується, залишаться такими самими, як і до здійснення інвестиції, є несуттєвими для цілей аналізу.

Важлива облікова інформація.Під час аналізу інвестицій широко використовуються дані бухгалтерського обліку, проте не всі з них є суттєвими для цілей дослідження. Умовності обліку, які не зачіпають грошових потоків, необхідно вивчати дуже уважно. Зокрема, це стосується інвестицій, що призводять до змін в операційних витратах. Варто провести чітку межу між тими елементами витрат, які дійсно міняються за реалізації нового інвестиційного проекту, і тими, зміни яких є вдаваними. Останні часто являють собою бухгалтерські записи перерозподілу, схема яких може змінюватися, але зовсім не обов’язково — реальну зміну витрат. Наприклад, з обліковими цілями загальні накладні витрати (адміністративні витрати, страхування та ін.) можна вважати розподіленими пропорційно кількості виробів кожного виду або пропорційно прямим затратам праці, вираженим у робочих годинах. У першому випадку на нову машину з вищою продуктивністю буде нараховуватися більше накладних витрат, ніж на машину, яку вона замінила.

Проте очевидно, що реальні зміни в загальних накладних витратах не відбулися під час заміни однієї машини іншою. Отже, показана зміна є несуттєвою для цілей економічного аналізу. Необхідно завжди точно знати, чи дійсно відбулася зміна в грошових витратах і доходах і чи не було це бухгалтерським записом перерозподілу існуючих витрат. Загалом, варто, де це тільки можливо, уникати використання показників витрат на одиницю продукції й аналізувати щорічні зміни у витратах, які, як очікується, будутьпов’язані з рішенням про реалізацію інвестиційного проекту.

Незворотні витрати. В аналіз нових інвестицій, природно, бажають включити капіталовкладення або часткові капіталовкладення, зроблені в минулому, можливо, у процесі підготовки до нових інвестиційних проектів. В економічному аналізі немає обґрунтування для такого «перегравання» витрат, які вже було зроблено й відображено в облікових записах і які не підлягають повному або частковому покриттю. Минулі рішення просто не враховуються в економічному компромісі, що лежить в основі поточного інвестиційного рішення. Головна причина цього полягає в тому, що вони за своєю природою є необоротними витратами, навіть якщо вони якимось чином пов’язані із сьогоднішніми витратами і їх неможливо змінити за здійснення інвестиції сьогодні.

Якщо, наприклад, значний капітал було витрачено на науково-дослідницькі й дослідно-конструкторські роботи над новим продуктом, то на поточне рішення стосовно того, інвестувати чи ні в потужності для виробництва цього продукту, витрати впливати не повинні. Можливо, у минулому не варто було проводити науково-дослідницькі й дослідно-конструкторські роботи, оскільки віддача від них виявилася меншою, ніж розраховували. Але сенс полягає в тому, що сьогоднішнє рішення щодо того, чи використовувати результати минулих досліджень, має ґрунтуватися на їхніх економічних перевагах на поточний момент.

Економічні рішення завжди розраховані на майбутнє й повинні стосуватися тільки тих речей, які можна змінити. Це важливий критерій перевірки для будь-якого елементу під час прийняття його до розгляду.

Вартість грошей у часі та дисконтування майбутніх грошових потоків.

Орієнтація інвестиційного аналізу на майбутнє потребує правильного економічного обґрунтування. Теперішня вартість грошей не є просто сумою готівки, що з’являється в різних випадках у майбутньому. Важливим принципом є те, що вартість грошей залежить від часового аспекту. Одна гривня зараз коштує більше, ніж одна гривня завтра або в будь-який момент у майбутньому. На це може бути чотири причини:

1. Інфляція. За умов інфляції вартість грошей, виражена в їхній купівельній спроможності на товари та послуги, зменшується.

2. Ризик. 1грн безпосередньо зараз є певною й не викликає сумніву, у той час, коли 1 гривня, яку можна отримати завтра, існує лише у формі сподівання або обіцянки і є менш певною. Принцип «синиці в руках» є особливо важливим в інвестиційних оцінках.

3. Перевага персональних витрат. Багато осіб віддають перевагу негайному витрачанню перед відстроченим. Обіцянка щодо падіння ціни наступного тижня мало що значить для особи, якій щось конче необхідно.

4. Інвестиційні можливості. Якщо навіть проігнорувати всі наведені вище причини, фактом залишається те, що гроші (як і будь-яка річ, яку хочуть отримати) мають ціну. Коли надано можливість вибрати між 100грн. зараз і тією самою сумою через рік, завжди віддається перевага 100грн. зараз, тому що вони можуть бути інвестовані й на наступний період під, наприклад, 6 процентів за депозитом і принесуть 106грн. наприкінці року. Якщо дохідність у 6% є мінімально ризиковою з усіх доступних, тоді особі байдуже, чи отримати 100грн. зараз чи 106грн. через рік. Іншими словами, теперішня вартість 106грн., що будуть отримані один рік поспіль, становить 100 грн.

Є також широкий спектр процентних ставок, які можна віднайти в різних фінансових виданнях. Ці відмінності в процентах з’являються, головним чином, у зв’язку з невизначеністю майбутнього та існуючою недосконалістю капіталу.

Існує тісний взаємозв’язок між часом отримання додаткових грошових потоків і відтоків, з одного боку, та вартістю цих грошових потоків відносно моменту прийняття рішення про інвестиції — з іншого. Отже, вартість грошей у часі має відношення як до часу отримання або витрачання, так і до можливості заробляти дохід на будь-які інвестовані кошти.

Оскільки економічний аналіз капіталовкладень зачіпає низку додаткових грошових потоків (як позитивних, так і негативних) виникає потреба в методі конвертації відносних величин цих майбутніх грошових потоків у величини, які можуть зіставлятися з величинами поточних грошових потоків. На рис. 1.4 наведено схему грошових потоків типового інвестиційного проекту, який складається з початкового вкладання коштів, низки позитивних надходжень, проміжного додаткового вкладання й кінцевого повернення частини вкладених ресурсів.

Усі ці грошові потоки варто «привести» до теперішнього часу прийняття рішення за допомогою відповідного методу. Процес вираження майбутніх грошей у вигляді еквівалентних їм теперішніх грошей називається дисконтуванням. Цей метод є основою всіх сучасних методів інвестиційного аналізу.

Складні проценти та дисконтування (рис. 1.5). Процес розрахунку складних процентів забезпечує найліпший шлях до розуміння принципу встановлення вартості грошей у часі.

Рис. 1.5. Складні проценти та дисконтування

Інвестиція на ринку капіталу в сумі V0 під ставку процента і дасть зростання грошового потоку до V0(1+і) після першого року, V0(1+і)2 — після другого року, V0(1+і)3 — після третього року і т. д. У загальному випадку майбутня вартість (FVn) суми V0, інвестованої на n років під складний процент і, становить

(FVn) = V0(1+і)n.(1.1)

Якщо розділити обидві частини формули (FVn)= V0(1+і)nна (1+і)n, ми отримаємо теперішню вартість:

, (1.2)

яка може бути визначена як теперішня вартість грошового потоку FV, який буде отримано через n років. Це процес дисконтування сум майбутніх надходжень до їхньої теперішньої вартості (рис. 1.6).

Чиста теперішня вартість.Як зазначалося раніше, метою діяльності підприємства є створення максимально можливого багатства для його власників через ефективне використання наявних і майбутніх ресурсів. Для того щоб створювати багатство зараз, необхідно, щоб теперішня вартість позитивних грошових потоків перевищувала теперішню вартість усіх очікуваних негативних грошових потоків.

Приймаючи більшість рішень, беруть до уваги як доходи, так і витрати. Типово, коли інвестиційне рішення враховує початкові капітальні витрати, за якими слідують потоки грошових надходжень і витрат у наступних періодах. Метод чистої теперішньої вартості (Net Present Value — NPV) використовується, щоб оцінити бажаність реалізації інвестиційних можливостей. Чиста теперішня вартість розраховується так:

де Xt — чистий грошовий потік, що виникає в кінці року t;

k— мінімально необхідна ставка дохідності;

І— початкова вартість інвестиції;

n— тривалість життя проекту (кількість років (періодів)).

Іншими словами, чиста теперішня вартість визначається складанням сум дисконтованих чистих грошових потоків за ставкою, що відображає вартість еквівалентної інвестиції на ринку капіталу без урахування початкових витрат. Це приводить до розвитку правила чистої теперішньої вартості: багатство максимізується за прийняття всіх проектів, які мають позитивну чисту теперішню вартість під час дисконтування за визначеною ставкою дохідності для кожної інвестиції.

Вивчення основних елементів формули NPV наводить на думку, що більшість із них зовнішньо детерміновані. Наприклад, за інвестування в нове обладнання управлінське рішення незначно впливає на ціну, яку потрібно заплатити, очікуване майбутнє або на ставку дисконтування. Ці елементи визначаються, головним чином, цінами на засоби виробництва, рівнем розвитку нових технологій і дохідністю, яка вимагається на ринку капіталу.

Основні можливості менеджменту у сфері створення багатства полягають у його здатності впровадити проект і керувати ним так, щоб генерувати стійкі позитивні грошові потоки протягом усього економічного життя проекту. Саме тому два підприємства, інвестуючи кошти в одне й те саме обладнання, можуть мати дуже різні річні грошові потоки.

Простий приклад демонструє методику використання методу чистої теперішньої вартості.

Керівництво акціонерного товариства вирішує питання щодо здійснення інвестиції в розмірі 10000 грн. Очікувані грошові потоки становлять: 6000 грн. наприкінці першого року та 6000 грн. наприкінці другого року. Підприємство діє у сфері низькоризикового виробництва й розподіляє інвестиційні проекти на три категорії: клас А, де ризик низький і ставка дохідності, що потребується, становить 10%; клас Б, де ризик є середнім по галузі й очікувана ставка дохідності — 13%; клас В, де ризик вищий ніж середній і ставка дохідності — 16%. Оцінюючи проект із погляду NPV і використовуючи формулу NPV (1.4), що наводилась вище, ми отримаємо оцінки, наведені в табл. 1.1, де розраховано NPV проекту за умов використання кожної з класифікацій ризику. Якщо проект класифікувати як такий, що має низький ризик, то грошові потоки дисконтуються за ставкою 10%. Грошовий потік першого року має теперішню вартість 5400 гривень, а грошовий потік другого року має теперішню вартість 5000грн. Теперішня вартість потоку грошових коштів становить 10400грн., і після зменшення цієї суми на величину початкових інвестицій, теперішня вартість якої становить 10000, можна зробити висновок, що проект має чисту теперішню вартість 400грн. Проект можна прийняти, оскільки він має позитивну чисту теперішню вартість. Він справді створює багатство. Якщо досягнуто запланованих величин грошових потоків, то ринкова вартість підприємства має збільшитись на 400грн.

З іншого боку, якщо проект класифіковано як високоризиковий, а грошові потоки дисконтовано за ставкою 16%, то чиста теперішня вартість становитиме 400грн. Цей проект неприйнятний, оскільки він має негативну чисту теперішню вартість. Прийняття такого проекту призведе до зменшення ринкової вартості підприємства на 400грн. Очевидно, що немає сенсу міняти 10000грн сьогодні на 9600.

Якщо проект класифіковано як середньоризиковий, з використанням ставки дисконтування 13%, то його чиста теперішня вартість становить 0. Цей проект гранично прийнятний; він принесе 13%, але не збільшить вартості підприємства. З цього досить простого прикладу можна зробити три важливі висновки:

1. Прийняття проектів залежить від грошових потоків і ризику.

2. Теперішня вартість грошових потоків, що прогнозуються, зменшується з часом.

3. Чим вищий ризик грошових потоків (і вища ставка дисконту, яка використовується), тим нижчою буде їхня теперішня вартість: це означає, що теперішня вартість грошових потоків зменшується, коли їхня ризиковість зростає.

Під час здійснення аналізу інвестиційного проекту з використанням методу чистої теперішньої вартості (NPV) потребують оцінки такі чотири його компоненти: початковий відплив коштів або інвестиційні витрати; чисті грошові потоки; життєвий цикл інвестиції; вартість капіталу (рис. 1.7).

Початкові витрати.У більшості інвестиційних проектів передбачаються початкові інвестиційні витрати на придбання будівель, споруд або обладнання, на підготовку або перепідготовку робочої сили, на маркетинг нового продукту тощо. Ці витрати здійснюються протягом першого року, а інколи навіть другого і третього, з огляду на розмір та заплановану кількість фаз реалізації проекту. Якщо виникає необхідність замінити обладнання протягом життєвого циклу проекту, то ця заміна відобразиться як разовий відплив грошових коштів у процесі реалізації інвестиційного проекту. Наприкінці життєвого циклу інвестиційного проекту всі залишкові вартості в капітальних інвестиціях показуються як потік надходжень грошових коштів в останньому або наступному році залежно від того, як легше продати ці активи.

Важливою складовою початкових витрат є потреба в початковому оборотному капіталі. Оборотний капітал є додатковим джерелом, необхідним на початку реалізації інвестиційного проекту до того моменту, поки не почнеться надходження грошових потоків від інвестиції. Наприклад, якщо інвестиційний проект спрямовано на розширення існуючого виробництва, необхідно придбати додаткову сировину, а також інші початкові засоби у кредит, таким способом ще більше зв’язуючи ресурси підприємства. Цей оборотний капітал показується як надходження наприкінці життєвого циклу проекту, коли ці ресурси вивільняються для використання в будь-якому іншому місці. Звичайно, він включається в грошові потоки останнього року за умови, що запаси поступово вичерпаються під кінець життєвого циклу інвестиційного проекту, а дебітори заплатять відразу по закінченні останнього року.

Чисті грошові потоки.Після одного або двох років діяльності підприємство очікує надходжень чистого грошового потоку від інвестиційного проекту. Цей потік грошових надходжень є додатковим доходом від інвестиції мінус експлуатаційні витрати, які охоплюють прямі витрати, а також будь-які податкові платежі, які є грошовими потоками. Звісно, не всі інвестиції будуть мати таку модель грошових потоків: інвестиції фармацевтичної компанії в багатообіцяючі дослідження будуть мати відплив грошових коштів протягом кількох років перед тим, як ці дослідження призведуть до надходжень грошових потоків. У разі розширення інвестиційного проекту можуть відбуватися подальші зміни потреби в оборотному капіталі. Наприклад, коли зростає обсяг продажу, можна очікувати подібного зростання продажу в кредит, що призводить до відстрочки надходження потоку грошей у виробництво.

Амортизація.Амортизація — це концепція бухгалтерського обліку, за якою вартість основних фондів, що зношуються протягом життєвого циклу інвестиційного проекту, намагаються перенести на вартість виробленої за цей час продукції. Інвестиції амортизуються протягом певної кількості років, і амортизаційні витрати відносяться на рахунок прибутків і збитків після експлуатаційних витрат. Проте під час оцінювання інвестицій увага приділяється позитивним і негативним змінам у грошових потоках і, отже, амортизацію можна ігнорувати. Повна вартість початкових інвестицій враховується в початкових витратах. І якщо ми будемо враховувати амортизацію в експлуатаційних витратах, то це призведе до подвійного обліку. До надходжень у вигляді чистих грошових потоків відносять тільки надходження грошових потоків. Сюди не входить бухгалтерський прибуток.

Альтернативна вартість.У деяких випадках розширення або диверсифікації інвестиційних проектів надходження грошових потоків можуть суттєво збільшуватися — діло розширяється, коштів стає надходити більше, ніж надходило до початку реалізації інвестиційного проекту. Проте в багатьох випадках суми надходжень грошових потоків варто порівнювати з надходженнями коштів, які б мали місце за реалізації альтернативних проектів. Увипадку, коли підприємство має намір розмістити нове виробництво на земельній ділянці, яка є його власністю, воно має розглянути міркування стосовно використання земельної ділянки за відмови від будівництва нового виробництва. Якщо буде прийнято рішення відносно продажу цієї земельної ділянки, тоді її ринкова ціна й становитиме альтернативну вартість. Це може розглядатися як надходження грошового потоку в тому разі, коли інвестиційну пропозицію не буде реалізовано. Так само інвестування в обладнання може призвести до скорочення витрат, які б мали місце за відсутності таких інвестицій.

Життєвий цикл інвестиціїзалежить від фізичного, економічного й технологічного життя інвестиції. Деякі проекти мають чітко визначену в роках тривалість. Інші можуть бути подовжені на невизначений термін, наприклад у разі впровадження нового продукту. У таких випадках можна використати один із двох підходів.

· За тривалість життя проекту можна взяти період, протягом якого завод або фабрика будуть використовуватись для виробництва нового продукту. Якщо очікується, що життєвий цикл продукту буде коротшим ніж життєвий цикл заводу, можна включати залишкову вартість заводу в грошові потоки останнього року.

· Можна передбачити грошові потоки наперед на перші шість— дев’ять років, а потім використовувати залишкову вартість для оцінки вартості інвестицій у новий продукт у наступні роки.

Вартість капіталу.У методах оцінки інвестицій, які ґрунтуються на показнику чистої теперішньої вартості, використовується такий термін, як ставка дисконтування. Інші методи використовують альтернативну вартість. Вартість залученого для реалізації інвестиційного проекту капіталу визначається підприємством і називається бар’єрною ставкою, або мінімально необхідною ставкою дохідності. Проте прийнятнішим вважається термін «альтернативна вартість капіталу», оскільки він найточніше відображає економічну сутність і відповідає ринковій процентній ставці для інвестиційного проекту з еквівалентним рівнем ризику. Будь-який інвестиційний проект має забезпечити дохідність, яка хоча б компенсувала акціонерам втрачені можливості інвестувати свої гроші деінде, наприклад на ринок капіталу або ж у нефінансові активи. Якщо інвестиційні пропозиції не забезпечують ринкового рівня дохідності, тоді варто інвестувати кошти в інші проекти.